宝钜证券四季度有哪些增量政策可以期待？

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　　记者张一诺

　　2025年是“十四五”规划收官之年，下半年经济运行对全年目标任务实现及中长期发展布局具有重要影响。

　　今年三季度以来，受极端天气、稳增长政策节奏、外部环境等多重因素影响，中国经济增长动能有所下降。分析人士指出，四季度有望出台一揽子新措施推动经济回升向好，核心是财政加力、货币宽松、以及更大力度促消费和推动房地产市场止跌回稳。

　　国家统计局数据显示，今年前8个月固定资产投资累计增速为0.5%，降至年内新低；8月，社会消费品零售总额同比增速降至3.4%，连续三个月下行且增速较5月份的年内高点回落3个百分点，考虑到消费品“以旧换新”补贴大规模落地始于去年9月，高基数下，四季度消费增速或进一步放缓。此外，房地产投资和出口增速边际下行压力也不可忽视。

　　“往后看，美国高关税政策对全球贸易及我国出口的冲击有可能在四季度进一步体现，加之上年同期一揽子增量政策带来高基数效应，四季度加力稳增长、稳就业的必要性上升。”东方金诚首席宏观分析师王青对界面新闻说。

　　他表示，四季度有可能出台新一轮稳增长政策，而且政策空间也比较充足。“当前中国政府负债率在全球主要经济体中处于偏低水平，政府拥有规模庞大的净资产，现阶段物价水平也偏低，这些方面都有充足的政策空间。”

　　东吴证券分析师芦哲预计宝钜证券，政策发力的时间点大概在10月中下旬。不过，他表示，虽然宏观经济面临下行压力，但紧迫性并没有去年那么大，今年前三季度累计GDP增速预计高于去年，股市、楼市的表现也好于去年同期。

　　综合分析师观点来看，财政加力、货币宽松、更大力度促消费和推动房地产市场止跌回稳，是宏观政策逆周期调节的主要方向。

　　王青表示，财政方面主要有三个备选政策：首先是设立准财政性质的新型政策性金融工具，由三家政策性银行出资，规模估计约为5000亿元，重点支持基建投资。今年前8个月，基建投资累计同比增速为5.4%，不含电力的基建投资累计同比增速仅2.0%。

　　根据国家金融监管总局9月22日公布的数据，2022年6月和8月分两批设立总额7399亿政策性开发性金融工具，“撬动投资9万多亿元”。

　　王青据此测算，5000亿元新型政策性金融工具可撬动投资6万亿左右，相当于2024年宽口径下基建投资总额的24.4%。预计政策工具落地后，三年内每年可推动基建投资增长3-4个百分点。他指出，2022年政策性开发性金融工具推出后，当年基建投资增速从上年的0.2%升至11.5%，2023-24年基建投资增速也分别达到8.2%和9.2%，持续处于较高增长水平。

　　其次是增发超长期特别国债，上调“两新”（设备更新和消费品以旧换新）支持资金额度。王青说，考虑到去年下半年1500亿元“两新”支持资金全面投放，基数显著抬高，为确保今年下半年、特别是四季度“两新”政策的促消费、扩投资效应，四季度上调支持资金额度的必要性较高。

　　芦哲指出，5月以来消费增速下行很大程度上可能是“以旧换新”资金不足，而非需求透支。如果四季度能对补贴资金进行额外补充，消费增速将有望得到稳定。

　　财政发力的第三个点是加发地方政府专项债宝钜证券，对冲地方政府国有土地使用权出让收入下滑带来的广义财政短收。这既可为地方政府主导的基建投资提供更多资金来源，也能更大力度实施保障房收储，推进城中村和危旧房改造。

　　财政部数据显示，今年前8个月，地方政府国有土地使用权出让收入同比下降4.7%，导致同期全国政府性基金预算收入同比下降1.4%。今年前8个月广义财政收入——一般公共预算收入与政府性基金收入之和——几乎和上年同比持平。

　　“今年前8个月新增政府债券发行规模达到10.4万亿，比去年同期增加4.5万亿；发行进度达到74.7%，比去年同期加快22.4个百分点。这意味着已为四季度政府债券加发腾出空间。”王青说。

　　事实上，过去三年，每年下半年、特别是四季度都会实施政府债券增发。比如，2022年下半年增发5000多亿地方政府专项债；2023年四季度增发1.37万亿地方政府特别再融资债券；2024年四季度推出一揽子化债政策，增发2万亿地方政府再融资债券，置换到期隐性债务。

　　9月12日，财政部部长蓝佛安在发布会上提到，提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，靠前使用化债额度。

　　货币政策方面，业内人士认为，四季度央行有可能实施新一轮降息降准，适时恢复国债买卖。

　　今年前8个月金融机构累计发放新增人民币贷款13.46万亿元，比去年同期少1万亿元左右，7月当月新增人民币贷款甚至出现负增长。

　　王青分析称，如果年内二次降准降息，可以引导市场流动性处于充裕状态，提高银行信贷投放能力的同时，还能够推动企业和居民贷款利率较大幅度下行，激发内生性融资需求，这是四季度促消费扩投资、有效对冲外需放缓的一个重要发力点。

　　国内外环境也为四季度降准降息预留了空间。现阶段物价水平偏低，货币政策在包括降息在内的适度宽松方向上有充足空间，无需过早过度担忧高通胀问题。9月美联储恢复降息，并有可能持续降息，意味着外部因素对国内实施适度宽松货币政策的掣肘进一步弱化。

　　“着眼于做好五篇大文章，接下来结构性货币政策工具也会在支持国民经济重点领域和薄弱环节方面重点发力。”王青说，具体措施包括上调政策工具额度，优化审批流程，引导金融资源更多更快流向科技创新、绿色发展、制造业转型升级、小微企业等领域。与此同时，各项结构性货币政策工具可以发挥以结构带总量作用，进而推动全年新增信贷、新增社融恢复同比多增。

　　房地产和消费也是四季度稳增长政策的发力方向。

　　王青表示，在近期京沪深推出新一轮楼市支持政策之后，预计四季度全国范围内的房地产支持政策还将在供需两端全面发力。供给端方面，当前各地房地产“白名单”项目贷款审批额度已超过7万亿元，接下来的重点是加快贷款拨付力度，切实缓解房企资金紧张状况。他指出，1-8月房企资金来源中的国内贷款累计同比增长0.2%，增速较前值加快0.1个百分点，已连续三个月保持正增长。

　　需求端方面，王青说，除了加快保障房收储和城中村、危旧房改造，以及房地产交易环节税费减免，进一步放开为数不多的限购外，接下来还可能通过定向降息、财政贴息等方式，引导名义居民房贷利率下行。这是现阶段缓解计入物价因素后实际居民房贷利率偏高、激发购房需求扭转楼市预期的关键一招。

　　至于促消费政策，业内人士认为，接下来有可能将促消费范围从耐用消费品扩大到一般消费品和服务消费。

　　芦哲指出，除了补充资金外，还可以通过扩大“以旧换新”补贴范围来稳定消费，加上之前没有纳入补贴范围的耐用和半耐用消费品，比如可以结合今年体育赛事的消费热点，将体育设备纳入“以旧换新”补贴。

　　此外，近期中国政府也出台了支持服务消费发展的新政策。9月16日，商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，一些创新型服务消费政策有望在四季度落地。另外，部分地区也出台了支持餐饮消费的政策，如浙江绍兴近期开始对部分举办酒席的消费者给予补贴，7月以来餐饮消费同比增速在逐月回升，也将支持服务消费。